Alex Bryan 资产流入指数基金降市场效率?





Alex Bryan 资产流入指数基金降市场效率?

最近接受了Morningstar个人理财总监Christine Benz的访问。以下是访问内容。

Christine Benz:这次邀请到你亲身来临,实在太好了。让我们来谈谈围绕ETF及指数基金的一些问题。随着此类基金的发展,部分市场人士忧虑会有某些始料不及的后果。我们不时听到的一个大问题是,当资产流入指数后,市场效率就会下降。这会导致类似市场错置的情况。不如讨论一下为什幺会有这说法?

Alex Bryan:好的。现在其中一个顾虑是,随着愈来愈多人投资于指数基金,亦有主动型基金经理退出市场,对个别证券进行基本分析的人愈来愈少,参与整个市场买卖的投资者日益增加。在此情况下,如人人都把资金抽离市场,可能好和坏的股票均遭捨弃,导致市场上出现更多的错误定价,而不是基于研究股票的基本因素去计算出这些股票的价值。这就是问题所在。

Benz:如我是指数基金投资者,定价错误就是一个问题,因为我最终可能投资了一些被严重高估的股票,或者…?

Bryan:对,这是令人关注的问题。如市场未能有效定价,你最终可能会持有大量被高估的股票。在九十年代末,科技股在标準普尔500指数的比重接近40%,而这些股票被高估得相当厉害,当时情况令人忧虑。因此,一旦市场未能有效定价,最终你可能持有很多颇为昂贵的资产。

Benz:那幺,这是值得担心的事情吗?假如我是被动型基金投资者,应该如何自处?若我是主动型基金投资者又如何?

Bryan:我认为这个问题被夸大了。这就像学术界的理论讨论。人人都投资于指数基金的话会怎样?会发生什幺事?这真的取决于谁会退出市场。这是首要问题。因此,正如我认为很有可能发生的情况是,退出主动型基金市场的是较差的基金经理…

Benz:这就是我们现在看到的情况,对吗?

Bryan:没错。如投资者对基金长年表现欠佳感到不耐烦,而那些差劲的基金经理退出了,就会剩下高技术的基金经理来做研究,市场效率就可提高。这就是我想说的其中一点。

Bryan:第二,虽然指数基金在投资于管理型基金的总资产中佔有相当大的份额,在美国约为40%,但该等基金所佔的成交量远远较低。这是因为指数基金的成交量通常比市场总成交低得多…

Benz:它们没有什幺成交可言。

Bryan:正是,它们的成交并不多。股票转手时就可进行「价格发现」。如指数基金在总成交量所佔的份额比持有总资产的份额小得多,实际上主动型基金经理仍在促使当前大部分的价格发现。若说此已成为问题,未免言之过早。我不是说日后它不会成为问题,但目前尚未到此地步。假使真的到达此地步,届时应有较多的错误定价,那幺主动型基金经理应开始有较佳表现。我认为市场会逐渐找到平衡点,而人们可能会再次选择主动型投资项目,这样不断来回往复,直到我们找到该平衡点为止。

Benz:嗯,这绝对是主动型基金经理可以帮忙的地方。让我们谈谈另一个问题。你可能觉得这问题比较有理。当一个指数旗下的证券的成交量略低,而追蹤其指数的基金需要换马,交易成本可能会上升。请跟大家说明一下其运作方式,指数基金如何进行调整,而其他基金如何作出相应调整。

Bryan:每当指数基金要换马,例如一个指数(以标普500指数为例)剔除了某只成份股,所有追蹤该指数的产品需在差不多同一时间出售这些证券,不管当时其价格如何。

这往往产生的情况是,当剔除这些股票后,其股价就会下跌。同样,如指数纳入某只股票,该股票成为成分股时就会股价暴涨;但很多时候,指数投资者得到的价格并不理想,他们往往在价格上涨后才能够买入新的成分股,或在股价下跌后才能卖出被剔除的股票。因此,被迫于指定日期买入及卖出指定股票的指数,其表现可能会较为失色。这也是为什幺像Dimension Fund Advisors这类的公司不喜欢追蹤指数的原因之一。该公司追蹤的市场範围较广…

Benz:善用此类问题带来的机会。

Bryan:没错。这就是问题所在。正如你刚才提到,低流动性资产的问题较为严重,如小型股及高息债券等,其成本通常较高。

(二之一)

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